شستا و معمای سود؛ خلق ثروت یا توهم تورمی؟

شرکت سرمایه گذاری تامین اجتماعی (شستا)، ارزیابی کیفیت سود و بازده اقتصادی سرمایه‌های بازنشستگان؛ از رشد اسمی سود تا مسئله بهره‌وری، نرخ ارز و هزینه اداره هلدینگ

واکاوی کیفیت عملکرد اقتصادی بزرگ‌ترین هلدینگ کشور

شرکت سرمایه‌گذاری تأمین اجتماعی (شستا)، به‌عنوان امانت‌دار منابع بیمه‌شدگان و بازنشستگان، در مواجهه با گزارش‌های عملکرد خود، با چالش «ارزیابی کیفیت سود» روبه‌روست. مدیران این مجموعه اعلام کرده‌اند که درآمد تجمیعی شرکت‌های تابعه در سال ۱۴۰۴ به ۵۷۲ هزار میلیارد تومان و سود عملیاتی به ۱۰۹ هزار میلیارد تومان رسیده است؛ ارقامی که نسبت به سال ۱۴۰۳ (به‌ترتیب ۴۰۰ و ۷۰ هزار میلیارد تومان) نشان‌دهنده رشدی ۴۳ درصدی در درآمد و ۵۶ درصدی در سود عملیاتی است. اما آیا این رشد «اسمی» به معنای «خلق ثروت واقعی» است؟

۱. تفکیک سود حسابداری از سود اقتصادی

بزرگ‌ترین خطای تحلیلی در ارزیابی شرکت‌های بزرگ، یکی دانستن «سود حسابداری» با «خلق ثروت واقعی» است. سود حسابداری صرفاً ارقامی بر اساس استانداردهای جاری است؛ اما سود اقتصادی باید پس از کسر هزینه‌های فرصت سرمایه، تورم، استهلاک و هزینه‌های مالی سنجیده شود.

پرسش اساسی اینجاست: چه میزان از رشد گزارش‌شده، ناشی از افزایش بهره‌وری و حجم تولید و چه میزان معلول تورم، رشد قیمت فروش و نوسانات نرخ ارز است؟ در اقتصاد تورمی ایران، افزایش درآمد ریالی شرکت‌های صادرات‌محور (مانند پتروشیمی‌ها و پالایشی‌ها) بدون تغییر در مقدار تولید، امری متداول است. بنابراین تا زمانی که شاخص‌های «مقدار تولید»، «مقدار فروش» و «حاشیه سود واقعی» به تفکیک ارائه نشود، «رشد سود» به‌تنهایی گویای کارایی اقتصادی نیست.

۲. سایه نرخ ارز بر صورت‌های مالی

درباره نقش نرخ ارز، باید بین «سود ناشی از تسعیر اقلام پولی» و «افزایش درآمد عملیاتی ناشی از نرخ ارز» تفکیک قائل شد. حتی اگر شرکت فاقد دارایی ارزی باشد، افزایش نرخ ارز، قیمت ریالی محصولات صادراتی را بالا برده و سود عملیاتی را به‌صورت کاذب افزایش می‌دهد.

برای نمونه، در پالایشگاه ستاره خلیج فارس، جهش سود سال ۱۴۰۴ را نمی‌توان لزوماً به افزایش تولید نسبت داد؛ چرا که عواملی چون حاشیه سود پالایشی و اثر نرخ ارز، نقشی تعیین‌کننده دارند. در هلدینگ‌هایی نظیر «تاپیکو» نیز که درآمد آن‌ها متکی به سود سهام شرکت‌های تابعه است، افزایش سود هلدینگ مادر لزوماً به معنای افزایش تولید در لایه‌های پایین‌دست نیست. بنابراین، مطالبه شفافیت درباره منشأ این رشد، نه انکار عملکرد شستا، بلکه یک ضرورت برای درک واقعیت است.

۳. تضاد در ساختار مدیریتی؛ هزینه‌های ستادی و بازده سرمایه

مسئله دوم، تناسب ساختار مدیریتی با بازده سرمایه است. صورت‌های مالی نشان می‌دهد هزینه حقوق و مزایای شرکت اصلی شستا از ۸۳.۹ میلیارد تومان در سال ۱۴۰۳ به ۱۴۵.۷ میلیارد تومان در سال ۱۴۰۴ رسیده است؛ رشدی ۷۴ درصدی، در حالی که تعداد پرسنل تنها ۶ درصد افزایش یافته است.

اگرچه شستا این افزایش هزینه‌ها را ناشی از خدمات قراردادی، هزینه‌های اداری و حقوق مصوب می‌داند، اما پرسش اقتصادی همچنان باقی است: آیا هزینه اداره این ساختارِ عظیم، با بازده واقعی سرمایهِ بازنشستگان تناسب دارد؟ «حاکمیت شرکتی» اقتضا می‌کند که نسبتِ هزینه مدیریت به «خلق ثروت واقعی» به‌طور شفاف تحلیل شود تا مشخص گردد آیا این تشکیلات، ارزش‌افزوده متناسب ایجاد می‌کند یا خیر.

مطالبه برای شفافیت: ۵ شاخص کلیدی

برای گذار از جدل‌های بی‌پایان بر سر «سود و زیان»، شستا باید دست‌کم پنج شاخص زیر را به‌صورت شفاف در گزارش‌های خود منتشر کند تا امکان ارزیابی دقیق برای کارشناسان فراهم شود:

۱. رشد واقعی مقدار تولید در شرکت‌های اصلی (خارج از اثرات تورمی)؛

۲. سهم دقیق نرخ ارز در افزایش درآمد شرکت‌های صادراتی؛

۳. سود عملیاتی و جریان نقد عملیاتی (مستقل از درآمدهای غیرعملیاتی و تجدید ارزیابی دارایی‌ها)؛

۴. محاسبه بازده واقعی سرمایه (در مقایسه با هزینه فرصت سرمایه)؛

۵. شفاف‌سازی هزینه‌های زنجیره مدیریتی (مجموع حقوق، مزایا و هزینه‌های هیأت‌مدیره‌ها در کل گروه) در نسبت با جریان نقد ایجادشده.

سخن پایانی

سرمایه‌ای که متعلق به میلیون‌ها بازنشسته است، نباید در قفسِ «ارقام اسمی» محبوس بماند. قضاوت درباره عملکرد شستا باید از سطح «سود حسابداری» به سطح «خلق ثروت واقعی» ارتقا یابد. تکیه بر اعداد بزرگ بدون ارائه صورت‌بندیِ منشأ آن‌ها، راهبرد پایداری برای دفاع از عملکرد اقتصادی نیست. پاسخ به این پرسش‌ها باید با اعداد و صورت‌های مالی داده شود، نه با شعار و بیانیه.

تنظیم و تدوین: اسدالله غلام‌پور